作者：药链圈
华熙生物、昊海生科和爱美客是我国透明质酸领域的三大龙头企业，相继于2019年（华熙生物、昊海生科）和2020年（爱美客）在科创板上市，已分别形成了在全产业链贯通，医药级终端产品的全科室、全产品线贯通，以及在医美领域的全产品组合贯通的企业发展特色。
一、定义及发展历程简介
透明质酸是一种由N-乙酰氨基葡萄糖和D-葡萄糖醛酸为结构单元的天然高分子粘多糖，广泛存在于脊椎动物结缔组织和体液中，如眼玻璃体、关节、脐带、皮肤等部位，具有独特的黏弹性和优良的保水性、组织相容性和非免疫原性，被广泛应用于临床和日常生活之中。
自20世纪90年代起，经过20多年的不断进步，我国透明质酸的发酵技术水平以及产量和质量均已达到国际先进水平。我国已成为全球最主要的透明质酸原料生产国，2019年在全球的市场份额达到81%。
二、上市产品批件情况
在我国透明质酸产品原料和医药级终端产品主要根据药品或医疗器械的监管要求被批准上市，其中透明质酸原料以原料药的方式获批上市，医药级终端产品则根据医疗器械的审评审批要求被批准上市。从三家企业的上市产品批件看，昊海生科上市产品所涉及的领域最多，领域数达到7个，其中同时包含原料和终端产品。华熙生物所拥有的批件数量最多，批件数达到33个，产品所涉及的领域略少于昊海生科，达到6个，包含原料和终端产品。爱美客是在医美领域拥有透明质酸填充剂批件最多的企业，批件数达到7个，产品领域仅涉及医美行业。
图：三家企业的透明质酸原料和医药级终端产品批件分布情况
数据来源：根据NMPA公开数据整理
三、企业特征及行业优势
（一）华熙生物
华熙生物是全球领先的、以透明质酸微生物发酵生产技术为核心实现全产业链贯通的的高新技术企业，透明质酸产业化规模位居全球前列，原料生产规模位居世界第一，当前的全球市场份额达到47%。
华熙生物基于两大核心技术平台所形成的从上游原料到下游终端产品的全产业链服务体系，推动了公司在透明质酸领域的生态建设。
公司基于微生物发酵平台和梯度3D交联平台等两大核心技术平台，开发了以透明质酸为核心的一系列生物活性物产品，建立了从上游透明质酸原料到下游医药级终端产品、功能性护肤品及功能性食品的全产业链业务体系。在生物医药、化妆品及保健食品三大应用领域的原料产品，骨科、眼科、整形外科等多领域、多管线的医药级终端产品，功能性护肤品，及功能性食品等领域的产品规格总量近200个，并向全球的医药、化妆品、食品制造企业、医疗机构等终端用户提供服务。
图：华熙生物的生物技术平台及产品体系示意图
数据来源：华熙生物招股说明书
核心技术的突破促使企业建立成本壁垒并形成成本优势。华熙生物在
透明质酸微生物发酵技术领域的突破，极大提高了透明质酸的产率、质量和生产规模，显著降低了透明质酸的生产成本。发酵产品收率提高、终端产品所用主要原料自产、规模化生产技术突破、生产周期缩短提高生产效率、单耗降低是形成成本领先优势、及建立成本壁垒的重要手段。从财务指标看，2019年华熙生物的医药级终端产品毛利率为86.7%，高于昊海生科10个百分点。
（二）昊海生科
昊海生科是医药级终端产品领域全产线布局的翘楚。
公司专注眼科、整形美容与创面护理、骨科、防粘连及止血等治疗领域形成了丰富的产品线。
在眼科领域，昊海生科是国内第一大眼科粘弹剂生产企业及国际人工晶状体知名生企业之一。
在眼科粘弹剂领域，2018年在国内的市场份额达到46.87%，并且在中国的市场份额连续十二年超过40%。在人工晶状体领域，当前销售量在中国的市场份额达到30%。在视光材料领域，子公司Contamac是全球最大的独立视光材料企业之一，为全球客户提供人工晶状体及角膜塑形镜等视光材料。
在医美与创面护理领域，公司是国内第二大外用重组人表皮生长因子企业，以及知名的国产透明质酸生产企业之一。在创面护理领域，
公司利用基因工程技术研发生产的重组人表皮生长因子（rhEGF）
“康合素”
是当前国内唯一与人体天然EGF拥有完全相同的氨基酸数量、序列以及空间结构的表皮生长因子产品，也是国际第一个获批上市的重组人表皮生长因子产品。当前“康合素”的市场份额超过20%，公司已成为国内第二大重组人表皮生长因子产品生产企业。
在医美领域
，公司在中高端产品线领域形成的产品组合已得到市场的广泛认可，产品在国内市场的销量占比达到12%、销售额占比达到6%，均列国产品牌第三位，现已成为国产透明质酸填充剂领域的领导品牌。第一代玻尿酸产品“海薇”是国内首个获NMPA（前CFDA）批准上市的单相交联注射用透明质酸钠凝胶，是主要面向大众普及的入门级填充产品。此外，第二代中高端产品“姣兰”主打动态填充功能的特性，第三代具有新型无颗粒特征产品目前处于上市评审阶段。本集团玻尿酸产品组合
在骨科领域，公司是国内第一大骨科关节腔粘弹补充剂企业，当前市场份额约为40%，并且在国内骨关节腔注射产品市场份额中已连续五年位居首位。
此外，公司还是国内唯一拥有 2ml、2.5ml、3ml全系列规格骨科玻璃酸钠注射液产品的生产企业。
在防粘连及止血等外科领域，公司是国内第一大手术防粘连剂企业以及主要的医用胶原蛋白海绵生产企业之一。
2018 年医用几丁糖和医用透明质酸钠凝胶类手术防粘连产品市场规模分别占我国手术防粘连剂市场额的38.6%和39.9%。
（三）爱美客
爱美客是我国透明质酸行业专注于轻医美领域，并形成了全产品线贯通的行业龙头企业
，
是我国生物医用软组织修复材料领域的创新型领先企业，同时也是国内首家获得医美相关透明质酸填充剂产品上市批件的企业。
公司聚焦于医美领域，立足于生物医用材料的研发和转化，致力于重组蛋白和多肽等生物医药产品的开发，形成了从产品、技术、服务到生态的全产品线布局。
当前公司已实现注射类透明质酸钠系列产品及聚对二氧环己酮面部埋植线的产业化，并建立了医用几丁糖、聚乳酸等生物医用材料的产品技术转化平台。从产品上看，当前公司拥有丰富的产品线，注册分类均为三类医疗器械，并已在低、中、高端市场形成了差异化的产品布局竞争优势。
图：爱美客生物医用材料产品所属分类
数据来源：爱美客招股说明书
四、财务指标分析对比
（一）营业收入
华熙生物引领我国透明质酸领域产品的规模化发展。
2017年至2020年从整体看，华熙生物的营业收入规模实现了持续增长，
四年间完成了三倍以上的规模增长，复合增长率达到47.6%，到2020年公司收入总额达到26.3亿元，主要是由于功能性护肤产品收入在近4年持续的飞跃式增长。
昊海生科的年度收入增速较慢，规模平稳，
虽然2020年上半年公司业务受到疫情的严重影响，但总规模依然保持在13亿元以上。由于公司的医药级终端产品主要应用于眼科门诊及择期手术、整形美容门诊、骨关节腔注射诊疗以及非急诊外科手术等领域，相关手术及诊疗服务在疫情期间均被纳入临时停诊范围，严重影响了各产品线的销售情况。
爱美客不惧干扰，深耕医美领域实现了企业规模的持续快速增长
。2017至2020年间，公司实现了三倍以上的规模增长，年度复合增长率达到47.3%，略低于以功能性护肤产品为增长引擎的华熙生物，到2020年收入规模达到7.1亿元。从规模增长版块上看，主要是由于以“嗨体”（用于颈部的注射用透明质酸钠复合溶液）为核心产品的溶液类注射针剂的高速增长。
图：三家企业2017-2020年营业收入及增速情况
数据来源：华熙生物、昊海生科2019年年报及2020年业绩快报，爱美客招股说明书及2020年年报
（二）净利润与利润率
爱美客是我国透明质酸行业的利润之王。
从利润率上看，三家企业均拥有较强的利润获取能力，爱美客更出类拔萃。2017至2019年间企业毛利率均高于75%，净利率均高于30%，远高于其他行业的利润水平。横向对比，爱美客的毛利率水平高出另外两家10个百分点，而在净利率方面的优势更佳明显，2019年分别高出华熙生物和昊海生科18和27个百分点，其中昊海生科总体的净利率水平最低且在2017至2019年间持续下降。可见爱美客总体的期间费用的控制水平更胜一筹。
图：三家企业2017-2019年毛利率及净利率对比情况
数据来源：华熙生物、昊海生科2019年年报、招股说明书，爱美客招股说明书
从净利润规模上看，2017至2020年华熙生物和爱美客都实现了净利润的持续增长，其中华熙生物的年度复合增长率达到42.6%，爱美客则高达78%。从横向对比看，2020年华熙生物和昊海生科的营业收入分别是爱美客的3.7倍和1.9倍，而净利润则分别仅为爱美客的1.5倍和0.5倍，因此爱美客的净利润的留存水平远高于另外两家公司。
图：三家企业2017-2020年净利润及增速情况
数据来源：华熙生物、昊海生科2019年年报及2020年业绩快报，爱美客招股说明书及2020年年报
（三）销售费用
昊海生科销售费用高居不下，降低了企业净利率水平。从整体看，2017至2019年间，昊海生科的销售费用持续增加且规模最大，2019年销售费用分别是华熙生物和爱美客的1.04倍和7.05倍。从销售费用占营业收入的比重上看，昊海生科的平均占比为32%，分别高于华熙生物和爱美客10和15个百分点。
图：三家企业2017-2019年销售费用及销售费用占营业收入的比重情况
数据来源：华熙生物、昊海生科2019年年报、招股说明书，爱美客招股说明书
（四）研发投入
核心技术支撑企业的持续性发展，透明质酸领域的三家龙头企业均在创新研发方面投入了大量的资源。从研发投入费用总量看，昊海生科的费用支出持续增加且规模最大，2019年其研发投入费用分别是华熙生物和昊海生科的1.2倍和2.4倍。从研发投入占比看，爱美客远高于另外两家企业，2017年的研发投入占比超过了12%，但在近些年随着收入的快速增长占比有所收缩，2017至2019年间爱美客的平均研发投入占比为10.7%，分别高于华熙生物和昊海生科6.6和4.3个百分点。从研发投入费用规模增速看，华熙生物的研发费用支出的增速最快，三年复合增长率达到91%，分别高出昊海生科和爱美客67和61个百分点。
图：三家企业2017-2019年研发投入费用及研发投入占比情况
数据来源：华熙生物、昊海生科2019年年报、招股说明书，爱美客招股说明书
小结：透明质酸行业是一个整体利润水平很高的行业，三大龙头企业的毛利率均维持在75%以上。从原料到终端产品，在产业链上各环节产品的国内市场规模均呈现20%以上的高速增长，但是从企业层面收入的持续增长离不开持续的自主技术研发的投入，差异化的竞争是企业在广阔的透明质酸市场屹立不倒的重要手段。消费级的终端产品应用将拥有更为广阔的市场空间和市场增速，而医疗级终端产品领域虽市场增速较为逊色，但是医院终端的刚性消费需求和稳定的渠道铺垫也是企业保持稳定营业收入重要依托。
