来源 | 新10亿商业参考
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综合整理自：格隆汇新股、财联社
松果财经、市界、AI财经社
头图｜东方IC
医美龙头爱美客登陆创业板，上市首日高开170%。开盘后继续上扬，涨幅扩大至190%以上，
一度超220%。
爱美客登陆创业板后，“玻尿酸”三巨头齐聚A股。华熙生物、昊海生物上市后的表现，或许也能为爱美客未来的走势带来一定参考。
华熙生物
2019年11月6日登陆科创板，发行价47.79元，上市不到一年，
股价涨幅接近翻番
，市值已突破600亿元，最新收盘价125.87元，最新市盈率113.12。
昊海生科
2019年10月30日登陆科创板，发行价89.23元，创下当时科创板发行价最高纪录。虽然今年3月一度跌破发行价，但仅仅用了5个月，股价一路从底部攀升，连创新高至204.88元，
涨幅达151%
。最新市值218亿元，市盈率395.91。
玻尿酸这门生意有多赚？
爱美客产品以注射用透明质酸为主。爱美客是在医美行业细分赛道透明质酸的三大巨头之一，其他两个巨头分别是昊海生科、华熙生物。从收入规模而言，爱美客的营收规模略逊于三家公司。产品包括逸美、宝尼达、爱芙莱、嗨体、逸美一加一和爱美飞等。
2017-2019年爱美客营业收入为2.2亿元、3.21亿元、5.58亿元，同比增长58.09%、44.28%、73.74%；归母净利润分别为0.82亿元、1.23亿元、3.06亿元，同比增长53.99%、49.47%、144.18%。三年来营收高速增长并且利润增速高于营收增速，规模效益凸显。
图片来源：wind
高成长性得益于高速增长的赛道。近年来医美行业整体规模快速发展，同时上演着进口替代的逻辑。
根据弗若斯特沙利文，目前医药级透明质酸终端产品主要涵盖三个应用领域：医疗美容、骨科治疗和眼科治疗。在 2018 年，医疗美容市场规模大于其它应用领域，达到37.0 亿元人民币，且增速高于其它领域,2014-2018 年复合增长率为 32.3%。
虽然早期在技术和宣传等方面同时落后的情况下，国内玻尿酸市场主要由韩国、美国等国家的进口产品主导，但近年国产品牌崛起，比进口品牌有着更高的性价比而快速占领市场。2018年中国排名前三的本土企业的收入规模占比仅为 23.4%，仍存在较大提升空间。
玻尿酸行业除了高增长，更明显的特点是暴利。
招股书显示，过去三年爱美客毛利率稳步提高，从2017年的86.15%升至2019年的92.63%。从毛利率水平上来看， 2019年度贵州茅台毛利率为91.37%。
而2019年，华熙生物及昊海生科，玻尿酸产品毛利率也均维持在92%以上。
无论从玻尿酸产品的高毛利率，还是行业快速增长和国产替代的空间潜力来看。玻尿酸行业充满想象力。
暴利源头何在？
在爱美客的招股书里，它旗下的宝尼达产品，直接材料成本只有13块多，加上制造费、人工成本，整体成本才33元，而对经销商和医美场所的出厂价为2500元！然而到了天猫等电商平台，宝尼达的单支/0.5ml的价格是竟然是10800元起。
成本只要几十块钱的玻尿酸，却能卖出几千块钱的高价，玻尿酸的价格为什么这么贵？
其实，在玻尿酸产业链中，最赚钱的并不是这些医美机构。上游厂商才是能够拿到稳定的高利润的大佬。
这是因为市场上获得国家药品监督管理局批准的产品较少，基本形成了垄断。目前通过国家药品监督管理局认证获批上市的注射用玻尿酸产品有23种，归属于14家企业，包括6家进口企业和8家国产企业。
在整个暴利的产业链中，上游厂商获得了超过70%的毛利率。
再加上下游的医院和医美机构的新一轮加价，到手的玻尿酸就越来越贵。
而且，尽管玻尿酸成本很便宜，但是玻尿酸的研发投入大，这高昂的研发费用也加在了玻尿酸的价格之中。拿华熙生物来说，深耕玻尿酸行业二十余年，在此领域已经建立了较高的技术壁垒和产业链优势，毛利率高也是正常现象。
风光还能持续多久？
这么高的毛利率，爱美客岂不是高枕无忧了？其实情况并非如此，爱美客一直存在产品结构单一问题，对单类产品依赖极高，导致其抗风险能力较低。简而言之，就是如果爱美客旗下玻尿酸出现问题，或者是后继产品乏力，那么公司的末日也就来了。
在爱美客的招股书对于风险因素的分析中，排在第一位的就是"创新风险"。
爱美客表示，如果公司在投入大量研发经费后，无法研发出具有商业价值、符合市场需求的产品或技术，将给公司的盈利能力带来不利影响。
但值得注意的是，与爱美客超过95%收入来自玻尿酸产品不同，昊海生科、华熙生物的主营业务还包括其他。比如华熙生物还销售透明质酸钠原料、功能性护肤品等，昊海生科主营眼科、骨科产品等。
为此，爱美客也在寻找新的利润增长点，目前在研产品包括：基因重组蛋白药物，用于糖尿病及肥胖症的治疗；A型肉毒毒素，医疗美容中用于去除动态皱纹等；医用生物补片，用于硬脑膜和软组织修复。此次募集资金，也将主要投向这些领域。
待清醒的消费者
在玻尿酸的利益链条中，位于最下游的医美机构是极其重要的一环。
根据华熙生物招股书数据，公司一支注射用的玻尿酸价格为266.95元/ml，到了医美机构，消费者需要付出四五百到近两千之间不等的价格。
打玻尿酸这件事，医美机构到底加价多少，为何在不同的机构和美容院打，价格差异这么大？
前不久，一则“女孩注射玻尿酸后右眼失明”的话题登上微博热搜。
据媒体报道，9月8日下午，19岁的陈悦来到重庆市渝北区的一家美容院注射玻尿酸。不料当工作人员将玻尿酸从陈悦鼻尖注射进去后，陈悦的右眼却失明了，全身陷入疑似瘫痪的症状。
后来陈悦在正规医院就诊后，医生诊断为右眼动脉栓塞，右眼视网膜中央动脉阻塞，右眼青光眼。医生表示，如果玻尿酸在注射时进入到眼部的动脉，引起眼动脉各分支血管的栓塞，视网膜就无法获得有效充足的供血，就会出现失明、眼球活动受损等症状。
而更令陈悦难以接受的是，她右眼失明的症状已无治愈希望，这对于刚上大学二年级的她无异于晴天霹雳。
事实上，注射玻尿酸导致失明并非个案。
2016年，大连一位26岁的女子也因注射玻尿酸，导致左眼失明；
铁岭一个23岁的女子同样是因注射玻尿酸“垫额头”，导致右眼失明；
珠海一名25岁的女子因注射玻尿酸导致右眼失明，大面积脑梗死；
济南一位22岁的女子因注射玻尿酸填充太阳穴，而导致左眼失明......
“微”整形不料变成“危”整形。上述女性的年龄均处花季，可以预料的是，失明会给她们的生活、工作等带来很大的不便，而罪魁祸首均为注射玻尿酸时操作不当，或玻尿酸的质量存在问题。
在此前《新京报》的报道中，揭露了市面上存在着大量的微整形速成班。只需几千元，就能学到注射、输液、埋线等医疗手段，一周就能“毕业”，拿到培训机构颁发的技能证书。而中国整形美容协会副秘书长曹德全认为，合格的整形外科医生，需要经过近10年的学习和培训，要求较高。
据中国数据研究中心、中国整形美容协会联合发布的相关数据显示，目前中国合规执业者大约1.7万名，而非法执业者数量超过15万名。
虽然小作坊式的整形工作室存在严重的安全隐患，但其便宜的价格，还是吸引了大量心存侥幸与爱美之心的顾客前往。
但众多爱美人士趋之若鹜的玻尿酸，真的有必要注射吗？
图 / 东方IC
上海交通大学医学院教授、博士生导师范志宏从事整形外科多年，在他看来，玻尿酸也是历史进程中昙花一现的东西，可能会降温，“玻尿酸不能反复打，打多了就打不进去了，而且塑性效果不是很理想。”
在BBC的纪录片《美容的真相》中，科学研究表明，75%的面部皱纹是由于阳光照射造成的，而不是由于年龄。
随着消费者回归理性，对于玻尿酸有重新的认识，或者更新技术的出现，玻尿酸在医美行业的火热可能出现消退，到时候降价也是自然的。
这就好比青霉素刚研发出来的时候，也被人奉为“神药”，价格很高，但随着技术普及，大规模生产和新药问世，青霉素价格急速下降。
对于企业来说，新风口的出现，蜂拥而至的市场机会必然会带动某个行业的发展，再加上医美本身具有一定专业性，会长期存在信息不对称的情况，短暂的暴利难以避免。
从产品生产、研发到用到顾客身上，中间各个环节如何形成合理的价格区间，需要一段时间博弈、探寻。不过，拥有合理的价格和利润，才是企业能为消费者提供持续有效、安全服务的基础。
一边是美丽，一边是暴利，这个坑你跳还是不跳？
